Americké výnosy rostly. Může za to Trump, Le Penová nebo Ueda?

Americké výnosy včera rostly. Dlouhý konec výnosové křivky si připsal nárůst o více než deset bazických bodů, což je pohyb, který jsme tu hodně dlouho neměli. S výnosy rostla i volatilita měřená indexem MOVE, který se přehoupl zpět nad hodnotu 100. Zásadní otázkou je, co stálo za tímto pohybem?

Spekulací o množných odpovědí je hned několik:

1. Dluhopisový výprodej se přelil z Evropy do USA.
2. Trh spekuluje o možném vítězství Donalda Trumpa a jeho dopadech na ekonomiku.
3. Velký hráč prodává. Bank of Japan se připravuje na intervenci a prodává americké dluhopisy.
4. Nedávná příchozí data byla ve zpětném hodnocení nebyla až tak slabá.

Začneme-li od konce, příchozí data z posledních dní nám nepřipadají až tak silná, aby doručila včerejší nárůst amerických výnosů. Trh zajímá především inflace, která v pátek ukázala čísla podporující vidinu pokračujícího dezinflačního procesu. Index ISM sektoru průmyslu ukázal nad očekávání výraznější pokles dílčího indexu cen, přičemž celkový index zůstává pod hranicí 50 značící oblast kontrakce. Nic, co by implikovalo vyšší sazby či silnější dlouhodobý růst.

Prodej velkého hráče je možný. Japonské ministerstvo financí a Bank of Japan jsou pod tlakem dále oslabujícího jenu, ve vzduchu tak visí možnost devizové intervence. Z historie však víme, že prodej amerických státních dluhopisů přišel až po intervenci na jenu, což ale neznamená, že by vše tentokrát nemohlo být jinak. Prostředí pro devizový zásah je určitě zajímavé – ve čtvrtek je v USA svátek, slaví se čtvrtý červenec, v pátek tak můžeme očekávat sníženou likviditu trhů, navíc zasedá Bank of Japan, jejíž guvernér Ueda doručí oznámení o snížení nákupů státních dluhopisů a nelze vyloučit ani zvýšení sazeb, a nakonec budou zveřejněna data z amerického trhu práce, která by při nad očekávání slabším výsledku byla rizikem slabšího dolaru.

Šance na vítězství Donalda Trumpa v prezidentských volbách po debatě s Bidenem vzrostly. Zde nám může posloužit srovnání s rokem 2016, kdy výnosy delších splatností taktéž stoupaly. Tehdy byla jejich pohonem souvisejícím s Trumpem vidina podpory dlouhodobého růstu v podobě omezení regulace a snížení daní. Vše se navíc odehrávalo v době, kdy Fed na konci roku 2015 poprvé od velké finanční krize zvýšil sazby, inflace se postupně přibližovala k cíli, což podporovalo výhled dalšího navyšování, cena ropy začala pozvolna růst poté, co se propadala pod 40 dolarů za barel, a celkově jsme byli svědky postupně rostoucí časové prémie, zejména ve druhé polovině roku.

Dnešní situace je odlišná. Výhled pracuje s poklesem sazeb a možnost dalšího fiskálního uvolnění, ještě většího nad dosavadní odhady, je velmi spekulativní s ohledem na trend zadlužování v současném ekonomickém prostředí. Pokud by však došlo na to, že americký fiskál bude dále financovaný větším a větším dluhem v prostředí zpomalujícího růstu, výsledkem by byl tlak na vyšší časovou prémii, a tedy i vyšší výnosy delších splatností. Otázkou je, zda se tento proces dokáže zformovat během jednoho jediného dne, navíc stále relativně daleko od samotných voleb.

A nakonec tu máme efekt přelití z Evropy, který souvisel s výsledkem prvního kola předčasných francouzských voleb, kde dominovala strane Marine Le Penové. Dopady této události byly vidět napříč celým evropským dluhopisovým trhem, přičemž citelně rostly především německé výnosy. Obvyklejší je vidět efekt přelití rostoucích výnosů z Ameriky do zbytku světa. Na druhou stranu, opačný proces vyloučit zcela nemůžeme, zejména pokud víme, že otázka fiskální politiky je jednou z těch předních na obou stranách Atlantiku.

Jak vidíme, vysvětlení mohou být různá, přičemž ukázat na jedno jediné se stoprocentní jistotou očividně nemůžeme. Dluhopisový trh, především jeho delší konec, dlouhodobě považujeme za klíčový prvek ostatní trhů, včetně akciového. Včerejší nárůst výnosů sice propad Wall Street nepřinesl, pakliže by ale pokračoval v dalších dnech, riziko akciového výprodeje by pravděpodobně vzrostlo.

Do vývoje výnosové křivky promlouvá i tržní výhled sazeb. Futures sazby SOFR naznačují letošní snížení úroků o necelých 45 bodů a dalších více než 80 bodů v příštím roce. Tyto hodnoty se v posledních dnech nikterak zásadně nezměnily, tedy nebyli jsme svědky pohybů dosahujících dvouciferného rozměru. Do dalšího formování tržního výhledu vstoupí příchozí data s důrazem na inflaci a trh práce. Očekáváme, že se letos dočkáme alespoň dvojího snížení sazeb, což je v souladu s aktuálním tržním zaceněním. Pakliže by se ukázalo, že inflace klesá nad očekávání rychleji a že dochází k razantnějšímu uvolnění na trhu práce, nevylučujeme snížení o 75 bodů s první změnou už na zářijovém zasedání. Pakliže by tento scénář ovlivnil výhled sazeb v příštím roce, tato složka výnosů by se stala rizikem jejich nižších hodnot.

Zdroj: Bloomberg, Reuters, TradingView, CNBC

Disclaimer: Tento článek má pouze informativní charakter a neslouží jako investiční doporučení dle zákona č. 256/2004 Sb. o podnikání na kapitálovém trhu. Při zpracování tohoto článku autor vycházel z veřejně dostupných zdrojů. Za případné chyby v textu nebo v datech nenesou společnosti Roklen Holding a.s. ani Roklen360 a.s. zodpovědnost.