Koruna a debata o nekonvenčních nástrojích ČNB

Přesně před týdnem jsme upozornili na vlastnost koruny jako měny s vysokou betou, tedy měny, která citlivě reaguje na změny nálad globálních trhů. Na této vlastnosti se nic nemění, stále zůstává jednou z hlavních proměnných, které stojí za převažujícími riziky možného oslabení domácí měny. A na to během minulého týdne opravdu došlo, avšak nebylo to vinou změny světového tržního sentimentu, nýbrž převážně vlivem České národní banky.

ČNB v minulém týdnu představila různé scénáře dopadů pandemie koronaviru na českou ekonomiku. Při pohledu na česká média by se mohlo až zdát, že nejčernější scénář propadu o více než 13 % je skoro ten základní. To samozřejmě není, snad tedy nepůjde o tu nejhorší možnou variantu, kterou by byla sebenaplňující predikce. Každopádně platí, že zmínky o takto výrazném propadu měly vliv na oslabení měny, byť spíše přeneseně přes jinou „proměnnou“. Nejsilnějším faktorem posunu koruny nad hranici 27,50 za euro tak byly možné zásahy centrální banky v reakci na dopady koronaviru, a to především ty nejvážnější.

Začneme-li od konce, tedy od podle nás (zatím) nejméně pravděpodobných opatření, nabízí se posun úrokových sazeb do záporu. Jejich nejmenší pravděpodobnost zavedení však neznamená, že samotná zmínka o úrocích pod nulou nevyplašila část trhu, i když sazby FRA tento scénář nikterak výrazně nezacenily. Mnohem menší dopad, ale o něco větší pravděpodobnost, pak mohla mít informace o potenciálním programu kvantitativního uvolňování. Zde by zřejmě nešlo o QE ve stylu Fedu či ECB, nadto s možností cílování výnosové křivky nebo bez ní. Skupování vybraných instrumentů by nebylo na pravidelné bázi, to by velikost trhu ani neumožňovala. Proces by běžel primárně s cílem dodání likvidity (např. nebankovním subjektům) a stabilizace zejména dluhopisového trhu.

Vůbec největší vliv na kurz (a pravděpodobnost zavedení) podle nás měla informace o možnosti rozjet proces, se kterým má ČNB již zkušenosti. Jde o opětovné zavedení kurzového závazku.

Že by právě tento krok mohl být tím nejpravděpodobnějším, nakonec potvrdil i zápis z květnového zasedání ČNB. V něm stojí, že při dosažení sazeb na nule, tzv. zero lower bound, bude-li situace vyžadovat další akomodační kroky, bude vhodné využít razantního nekonvenčního opatření. Bankovní rada by se v takové situaci měla “soustředit na ty nástroje, o jejichž použití je ČNB schopna v rámci svých kompetencí nejen sama rychle rozhodnout, ale které je i schopna v praxi realizovat“. A to je právě závazek.

Koruna jako měna s vysokou betou, ke které přispívá stálá přítomnost citlivého zahraničního kapitálu jakožto pozůstatku doby kurzového závazku z let 2013 až 2017, tak začala jeho „vol. II“ (částečně) zaceňovat. Svou trochou samozřejmě přispěla i data, jsme však přesvědčeni, že lví podíl měla debata o tomto nekonvenčním nástroji ČNB.

Zajímavou událostí, která evidentně pocuchala nervy některých obchodníků, bylo páteční vystoupení guvernéra ČNB Rusnoka. Ten uvedl, že nevidí v dohledném horizontu, chápeme jako horizont měnové politiky, pravděpodobnost kurzového závazku. Rusnok tak zavedení tohoto nástroje dokáže dle svých slov vyloučit.

Tato v podstatě slovní intervence měla na svědomí páteční posun kurzu koruny o zhruba 20 haléřů k silnějším hodnotám (následně však korigováno). Guvernérovi se podařilo částečně zkrotit výhled některých (méně odolných) tržních účastníků, kteří jakožto vpřehledící subjekty začali možnost závazku implementovat do svých očekávání. Rusnokova argumentace je v tomto směru jasná, deflační hrozby bankovní rada nespatřuje, tudíž není třeba přistupovat k nekonvenčním nástrojům.

Pokud by ale v budoucnu opravdu došlo na „COVID apokalypsu“, ČNB by nepochybně jako první sáhla po nástroji, se kterým má zkušenosti, a to je kurzový závazek. V aktuální situaci by jeho zavedení každopádně nedávalo smysl, což lze stavět na předchozích vyjádřeních členů bankovní rady. Dnes, za situace stále uzavřených ekonomik, by totiž výrazné oslabení koruny bylo pro ČNB spíše problémem. Jde zejména o vliv na segment zajištěných exportérů, kterým by oslabující kurz při zamrzlé zahraniční poptávce jednak nijak nepomohl, navíc by jim zajistil dodatečné ztráty. I proto již dříve padly zmínky, že by ČNB při výrazném oslabení koruny mohla přistoupit k jeho omezení skrze devizový zásah v opačném směru.

I přesto, že výhled české ekonomiky zůstává negativní, hrozba deflace, vycházíme-li ze základního scénáře prognózy ČNB, se nerealizuje, tudíž není důvod přistoupit k nekonvenčním nástrojům. Ještě předtím by centrální banka bezesporu rozhodla o snížení sazeb o 20 bazických bodů, tedy v podstatě na úroveň zero lower bound.

Tento konvenční krok není v kurzu podle nás zcela stoprocentně zaceněn, přičemž vycházíme především z vývoje FRA sazeb. Nadto stále platí, že ostatní rizika zůstávají nakloněna k možnému oslabení. Potvrzuje to ostatně i opční trh, u kterého v časových rámcích od jednoho týdne do jednoho roku jasně převařuje zajištění proti oslabení koruny. Při pohledu na strategii risk reversal je tak vidět citelně vyšší prémie u call opcí EURCZK.

Koruna je tak v tuto chvíli, jak uvedl i sám Rusnok, podhodnocená, to však neznamená, že nemůže dál oslabit. V dnešní ne zcela stabilní tržní situaci stačí změna globální nálady k horšímu, spjatá například se scénářem otevírání ekonomik a náhlým navyšováním nových případů nakažených koronavirem, a jsme zpět na úrovni rezistence 28,00 za euro.

Podle aktuálních výpočtů agentury Bloomberg existuje pravděpodobnost toho, že bude koruna v době za jeden, tři a šest měsíců nad 28,00 EURCZK pravděpodobnosti 27,4 %, 31,6 % a 33,7 %. Podle nás by v případě posunu ke sledované hranici „osmadvacítky“ nejprve zapůsobila psychika trhu, která by pravděpodobně nedovolila výraznějšímu prolomení, aniž by se do hry nevložila, minimálně představa o zásahu, ČNB.

Výhled pro dnešní den

Dolar se vůči euru v online směnárně RoklenFx obchoduje za středový kurz 1,0818 EURUSD, dolarový index se pak nachází na hodnotě 100,36 bodu. Během dne by se kurz EURUSD měl pohybovat v rozmezí od 1,0746 do 1,0849 EURUSD.**

Koruna se aktuálně vůči euru v online směnárně RoklenFx obchoduje za středový kurz 27,68 EURCZK. Dle naší predikce by se kurz vůči euru měl držet v rozmezí 27,44 až 27,73 EURCZK, ve dvojici s dolarem zase od 25,37 až 25,73 USDCZK.**

**Průměrný nominální kurz, zveřejňovaný ECB, bude dle použitých modelů s vysokou pravděpodobností ve zmíněném intervalu. Predikce měnových kurzů jsou založeny na modelu časových řad, který zohledňuje předchozí hodnotu kurzu i jeho minulou volatilitu. K přesnějšímu určení budoucí volatility je do modelu navíc zakomponován faktor zveřejňování makroekonomických dat. Model je tak schopen určit, kdy lze očekávat zvýšenou či sníženou volatilitu směnného kurzu.

Disclaimer: Tento článek má pouze informativní charakter a neslouží jako investiční doporučení dle zákona č. 256/2004 Sb. o podnikání na kapitálovém trhu. Při zpracování tohoto článku autor vycházel z veřejně dostupných zdrojů. Za případné chyby v textu nebo v datech nenesou společnosti Roklen Holding a.s. ani Roklen360 a.s. zodpovědnost.