Pouhé akciové klopýtnutí?

Podle některých názorů mají stavaři v USA tu lepší část současného cyklu již za sebou (viz můj včerejší příspěvek). Pokud se podíváme přímo na největší stavební firmy zaměřující se na bydlení, D.R Horton a Lennar, zjistíme, že jejich akcie si vedou hodně podobně, jako tomu bylo u včera zmiňovaných společností, u kterých JPMorgan snížil doporučení.

Na počátku roku nastal 2016 odraz od lokálního dna, pak přišel prudký výstup na vrchol z počátku roku 2018 a pak znatelný pokles optimismu (viz následující graf). Nehledíme tu tedy při všem cyklickém pesimismu na přepálenou korekci? Nebo jde spíše o „zdravý“ pokles korigující předchozí přílišný optimismus?

Zdroj: Morningstar

Podívejme se krátce na fundament obou zmíněných firem: D.R Horton byl od roku 2013 schopen zvýšit tržby ze 6,2 miliard dolarů na 14,1 miliard v roce 2017, za posledních 12 měsíců již generuje 15,7 miliard dolarů tržeb. Poměrně prudce rostou i zisky a provozní tok hotovosti, který byl v letech 2013 a 2014 v záporu, ale za posledních 12 měsíců se vyšplhal na 0,93 miliardy dolarů. Volný tok hotovosti (to, co zbude po investicích) se pak za posledních 12 měsíců dostal na 0,76 miliard dolarů, v roce 2017 na 0,28 miliardy dolarů:



Zdroj: Morningstar

Máme tedy před sebou společnost se slušnou schopností generovat hotovost, která je ale evidentně úzce spjatá s cyklem. Rozvaha je nyní silná, čisté úročené dluhy jsou méně než 1,5 násobkem EBITDA. Jak je to s valuací? Kapitalizace firmy dosahuje 16,13 miliardy dolarů. Pokud by firma dokázala dlouhodobě růst o nějakých 4 – 5 % (2 % inflace, 2 – 3 % reálný růst), musela by nyní na ospravedlnění této kapitalizace vydělávat, světe div se, 0,75 miliardy dolarů. Tedy v podstatě to, co na volném toku hotovosti za posledních 12 měsíců skutečně generovala.

Lennar má kapitalizaci na hodně podobné úrovni: 16,05 miliardy dolarů. A jelikož má hodně podobnou (systematickou) rizikovost jako DRH, měl by mít i podobnou požadovanou návratnost. A na ospravedlnění kapitalizace by tudíž měly být potřeba podobné částky jako u DRH. Její dosavadní výsledky shrnuje druhá tabulka:



Zdroj: Morningstar

Lennar dokázal za posledních 12 měsíců dokonce vydělat 1 miliardu dolarů, v roce 2017 asi 0,9 miliardy. Z tohoto pohledu je na tom tedy valuačně o něco lépe, nicméně za pozornost stojí i to, že rozvaha této společnosti je znatelně více zapáčená.

Valuační laťkou, která tu odděluje optimismus od pesimismu, se tu tedy zdá být dlouhodobý (napříč cykly jdoucí) růst na úrovni oněch 4 – 5 %. Z krátkodobějšího hlediska může trh dávat největší váhu současnému cyklu, který se, jak bylo zmíněno, nemusí nyní vyvíjet pro stavaře tím nejlepším směrem. Optimisté jako například Morningstar ale tvrdí, že v dlouhodobějším horizontu bude hrát hlavní roli demografický vývoj a doposud potlačovaná poptávka po bydlení a do roku 2021 by se měl počet nově stavěných domů vyšplhat na 1,9 milionů. Pokud pohlédneme na následující graf od Schwabu, zjistíme, že by to představovalo znatelný růst ze současných úrovní. Takový scénář „1,9 milionu v roce 2021“ je pak na míle vzdálen tomu, co tvrdí JPMorgan, a letos bychom se asi dívali jen na stavařské klopýtnutí.