PKN Orlen. Největší rafinerská společnost ve střední Evropě s příslibem mírně rostoucí dividendy

Polski Koncern Naftowy Orlen S.A. je polskou veřejně obchodovanou energetickou společností, která vznikla v roce 1999 fúzí původních státních monopolů. Je největší rafinerskou a petrochemickou společností v Polsku i střední Evropě. Polský stát je největším akcionářem s 32% podílem. Patria Finance v rámci cíle nabídnout lokálním investorům možnost obchodovat významné a atraktivní zahraniční cenné papíry "s českou stopou" na domácím trhu a v české koruně, přivádí na trh Free Market pražské burzy celkem 11 nových zajímavých titulů, které Vám těchto dnech na Patria.cz postupně představujeme. PKN Orlen je třetím dílem v tomto seriálu po Borusii a OTP. Samotný projekt dual listingu startuje 22. května. Ve spolupráci pražské burzy s Patrií a členy burzy Wood & Co a Raiffeisen začne být v Praze obchodováno celkem přes 30 atraktivních zahraničních emisí.

V roce 2004 koupilo PKN 63% podíl v tuzemské energetice Unipetrol. V roce 2006 pak připojila rafinerii v Litvě. Aktuálně tak disponuje rafinerskou kapacitou 708 tis. barelů za den. Skupina expanduje do výroby elektřiny (dvě paroplynové elektrárny v Polsku) i těžby ropy v Polsku a Kanadě. Aktuálně je schopna těžit zhruba 14 tis. barelů ropy denně.

Po nabídce k (dobrovolnému) odkupu akcií Unipetrol od menšinových akcionářů z uplynulých týdnů nyní PKN disponuje 94 % podílem v Unipetrolu a pravděpodobně přikročí k vytěsnění ostatních zbývajících akcionářů. Pravděpodobnou je také fúze PKN s druhou největší polskou energetikou Lotos, kde se nyní řeší podoba fúze.

STRATEGIE A HOSPODAŘENÍ:

PKN Orlen je energetikou, která se téměř výhradně zabývá zpracováním ropy a jen z malé části její těžbou. Provozní zisky v celkové výši 10 mld. PLN pochází zhruba z 50 procent z rafinerie, z dalších necelých 30 procent z petrochemie, z 20 % z maloobchodního prodeje paliv a doplňujícího sortimentu a několika málo jednotek procent z těžby ropy. Své tržby získává ze 40 % na domácím trhu v Polsku z necelých 20 % v Německu, více než 10 % v ČR, necelých 10 % v Litvě a zbytek v ostatních (převážně evropských) zemích.

V uplynulých měsících postihla skupinu řada nepříznivých událostí, která přispěla k poklesu ceny akcie z maxim dosažených v loňském říjnu okolo 130 PLN/akcie až k 80 PLN/akcie. Akcie PKN tak svojí výkonností značně zaostaly za vývojem v sektoru evropských rafinerií.

Za propadem podle nás stojí především tenčící se marže v rafinerii i petrochemii během 1Q18, překvapivá obměna nejvyššího vedení PKN, když po spekulacích o neochotě zabývat se fúzí s Lotos, byl v únoru odvolán dlouholetý CEO firmy Jasińský (i jeho zástupce Kochalski), kterého nahradil ex-CEO polské energetiky Energa Obajtek, nebo riziko, že se PKN bude spolu s dalšími polostátními energetikami muset finančně podílet na plánované výstavbě jaderných bloků v Polsku.

PKN se tak nyní obchoduje na 4,9x ukazatele EV/EBITDA při vlastním 5 letém průměru 5,8x a průměru v evropském sektoru rafinerií na úrovni 7,2x.

Předpokládáme, že zisky PKN budou během let 2018 a 2019 klesat s ohledem na vyšší cenu ropy, resp. tenčí marže. V roce 2020 by ale mělo dojít k obratu. Provozní zisky EBITDA tak z loňských 9,7 mld. PLN zřejmě letos poklesnou k 8 mld. PLN a následně mohou růst k 8,5 mld. PLN v roce 2019 a 10,0 mld. PLN v roce 2020. S námi očekávaným vývojem EBITDA by měl korespondovat vývoj čistého zisku, který by měl letos najít své dno okolo 4 mld. PLN a dále růst přes 4,5 mld. PLN až k 5,5 mld. PLN v roce 2020.

Skupina PKN Orlen by ale měla generovat dostatek provozní hotovosti k pokrytí plánovaných investic a nadále vyplácet mírně rostoucí dividendu. Počítáme, že dividenda by měla růst z 3,0 PLN na akcii přes 3,5 PLN/akcie až nad 4,0 PLN akcie v následujících 3 letech a dividendový výnos tedy růst z 3 procent směrem k 5 procentům.

Za základní riziko pro progresivní dividendu i budoucí vývoj ceny akcie nyní považujeme hrozící významnou investiční zátěž v souvislosti s jaderným projektem v Polsku. Akvizice Unipetrolu a později i Lotosu je naopak příležitostí k synergiím a nákladovým úsporám.