ČS: Výhled EURCZK ve světle posledních událostí

Situace

Česká koruna se vymanila z pásma 24-24,50, kde se pohybovala po většinu roku. Důvodem byla eskalace dluhové krize (natahování se o vyplacení další části pomoci Řecku) a obavy z další recese (způsobené částečně námi očekávaným zpomalením ve 2.polovině roku, a částečně tím, že se politická paralýza ohledně dluhové krize začala pozvolna přelévat do reálné ekonomiky). Zatímco na labilnějších měnách regionu  se to projevilo masivně a rychle (polský zlotý oslabil od začátku srpna o 12%, forint o 9%), koruna dlouho odolávala  (odolnost CZK ukazuje obrázek č.1 níže).  Nakonec však podlehla tlaku a obavám z dalšího vývoje ve světle tápání vlád (zejména v EMU) a oslabila v jeden moment včera až ke 25 korunám za EUR (to jsou 3% od začátku srpna). Zde dle předpokladu oživila aktivita exportérů, kteří se začali ve větší míře zajišťovat. Tato aktivita by měla korunu v nejbližších dnech udržet pod resp. maximálně lehce nad hranicí 25 korun za EUR.  

Vývoj v dalších měsících

Vývoj v podzimních měsících bude záviset na tom, jestli se bude dále zhoršovat evropská duhová krize a jestli si bude vybírat daň na reálné ekonomice. Zatím se to děje jenom pozvolna, ale pokud to bude pokračovat dlouho resp.pokud se situace nějakou událostí typu Lehman Bros. v Evropě (a tím nemyslíme krach Řecka – ten se obecně očekává a řecký problém je z hlediska dopadu dle nás nadhodnocován) posune do kvalitativně jiné roviny,  koruna se dostane nad 25 a můžeme se (na samém konci roku) v důsledku nižší likvidity podívat i na úrovně kolem 25,50. Tyto pohyby by však určité byly krátkodobé a neodůvodnitelné – ani běžný účet, ani reálná makro data či výhled (ve srovnání s daty a výhledem EMU), ani rozpočet nedávají důvod k tomu, aby se CZK dlouho držela nad 24,50.  V případě, že dojde k události typu Lehman Bros. (krach Itálie vy tím mohl být), můžeme vidět krátké oslabení, avšak nic podobného jako na začátku roku 2009 – ČR je vnímána jinak než v té době a mnohem více se rozlišuje mezi Polskem, Maďarskem na jedné straně a ČR na druhé.

Našim hlavním scénářem pro podzim však je, že Řecko (ač si myslíme, že by mělo zkrachovat – a že nakonec k tomu stejně dojde, v roce 2012) další peníze v říjnu dostane, co situaci na několik dalších měsíců uklidní. Ani z pohledu reálného makra není důvod pro to, aby koruna výrazněji oslabila – česká ekonomika sice zpomaluje pod vlivem pomalejšího růstu v Německu, ale stále je v lepší kondici než průměr EMU (navíc, i v případě recese se může spoléhat na poptávku z rozvíjejících se zemí skrze Německo, zatímco jih EMU bude táhnout EMU jako celek dolů bez ohledu na solidní růst v Asii). Čekáme tak, že se CZK vrátí k nebo i pod 24,50 ve druhé polovině října a v listopadu.  

Vývoj v roce 2012 a 2013

Čekáme pokračující posilování koruny díky reálné konvergenci (tj., dobíhání EMU v ekonomické úrovni). Ta jde ruku v ruce s vyrovnáváním se cenových hladin  (tzv. nominální konvergencí)  – v podmínkách ČR se tak děje díky otevřenosti ekonomiky skrze posilující kurz. Reálná konvergence bude probíhat i v dalších letech  a s tím i nominální konvergence - koruna tak bude posilovat. Souvislost reálné a nominální konvergence ukazuje obrázek.

 Pro naše očekávání, že ČR  v letech 2012-2013 poroste rychleji než EMU, máme několika důvodů.

a) oživení světového obchodu - na ten je česká ekonomika skrze vývoz napojená víc, než průměrná země EMU, a proto také z oživení, které je (a zůstane i v dalších letech) taženo rozvíjejícími se trhy, profituje více než EMU jako celek.  

b) ČR samotná je vázáná na strukturálně zdravější část EMU – Německo a naopak, na strukturálně postižený jih Evropy  vyváží jenom zhruba 8% všeho svého exportu. Ani samotné Německo na jih Evropy nevyváží mnoho - 40% všeho německého vývozu směruje mimo EU27, z těch zbylých zhruba 60 % je jenom 1/10 do Itálie a 1/20 do Španělska. I přímá fiskální konsolidace v EMU, která v letech 2011 a 2012 probíhá a proběhne, nemá a nebude mít žádný velký přímý dopad  (a pokud se vyřeší dluhová krize, pak ani nepřímý) na Německo a tudíž, zprostředkovaně, na nás.  

c) EMU jako celek táhne ke dnu slabá výkonnost jihu, dlouhodobě neduživá spotřebitelská poptávka a (zejména na jihu  mnohem) více strukturálních problémů (větší zadluženost). Země jihu EMU budou muset projít bolestivou fiskální konsolidací a strukturálními reformami (za posledních 10 let konkurenční schopnost proti severnímu křidlu EMU spíše ztrácely) a to bude  negativně doléhat na růst EMU jako na celek.  

d) ČR je strukturálně zdravější i sama osobě – před krizí netrpěla žádnými výraznými strukturálními nerovnováhami, neměla ani vysoké zadlužení, nemusela sanovat bankovní sektor atd. Dle nás tak vyjde z krize relativně méně poškozená. Vláda nadto má ambici (a zatím se jí to daří) snižovat strukturální deficit (který má ČR zhruba na průměru EMU) a uskutečnit některé důležité reformy (penzijní, trh práce). Domácí fiskální konsolidace a reformy jsou tedy pozitivem.

Reálná konvergence tak bude pokračovat - ale pomalejším tempem než před krizí. Průměrná hodnota CZK v roce 2012 bude dle nás 23,70 (na rozdíl od ČNB, která je dle nás příliš optimistická a čeká 23,10), v roce 2013 pak kolem 23,10.